“我是2月7日下午4点收到中信证券的邮件，被告知中国石化要整合A股公司，8日四家公司要停牌。第二天一大早，许多机构的分析报告就发过来了，这几天我们都在讨论这个事情。”在北京，一家重仓石化股的大型基金公司基金经理告诉记者。

　　农历新年伊始，中国石化（600028）“私有化”进程迈出重大一步。据业界推测，中国石化本次回购平均溢价水平可能在15%左右，回购总金额将达到130亿元，极有可能成为2006年中国资本市场最大并购案。

现金回购无悬念

　　
　　投行人士普遍预测，之后一周左右，即将被中石化“私有化”的四家公司将公告整合方案并复牌。大约一个月左右之后，扬子石化（000866）、齐鲁石化（600002）、石油大明（000406）和中原油气（000956）将被注销。

　　但在整合方案还未最后确定时，关于本次并购案的一切信息都处于保密阶段。

　　2月8日下午，齐鲁石化董秘处一位人士告诉记者：“我是昨天下午5点才接到的通知，券商（财务顾问）不断催着要各种财务资料，我现在忙得是焦头烂额。”

　　也就是在这一天，齐鲁石化董秘李风安已身在北京，与中国石化及其他几家被整合公司的高管们闭门商议具体整合方案。会议讨论的重点是整合方式和价格。

　　曾经做过中国石化改制顾问的一位投行人士预测，综合此前各种信息分析，中国石化整合旗下诸多上市公司的方式有三种，即现金回购、换股和卖壳。而本次对四家上市公司最可能的整合方式将是现金回购。“时间来不及了，换股必须在中国石化增发新股后才能实施，自股改以来，一切再融资已经关闸。中国石化不会坐等再融资解禁再来换股。”

　　此外，增发换股内部程序繁琐。不仅要召开中国石化股东大会表决，同时四家公司的股东大会也要分别讨论通过，最后才能实施。如果换股比例不适当，有被股东大会否定的风险。而现金收购则不同，只需经过各公司董事会通过，即可迅速进入要约收购阶段。

　　“公司一周内发公告的可能性非常大。”前述齐鲁石化董秘处工作人员的表态几乎间接肯定了现金收购的方式。因为除了现金回购方式，在一周之内无法找到其他更好的整合方案。更何况，以中国石化的财力而言，回购所需的资金并不会对其造成困扰。

　　截至2月10日，本次并购案的财务顾问仍隐藏在幕后。此前中国石化的改制上市一直由中金公司操刀，但对于本次整合，中金公司保持了沉默，相反，另一实力券商中信证券则格外活跃，不断向重要机构传递一手信息。

15%：回购溢价预期线

　　回购溢价的确定成为中国石化本次回购的焦点。此前，中石油回购旗下辽河油田、吉林化工和锦州石化三家A股上市公司时，平均溢价水平为12%，本次回购的溢价水平会有所逾越吗？

　　一位投行高层对记者分析，扬子石化和齐鲁石化的回购溢价幅度可能在15%到20%；中原油气和石油大明的回购溢价水平可能在10%左右。“综合来看，四家公司的整体质量要比中石油的三家公司质量要高，我们预计溢价平均水平在15%左右。”

　　市场预期高溢价收购来源于这四家公司的良好业绩表现。据业界测算，扬子石化、齐鲁石化、中原油气和石油大明2005年每股盈利水平将分别达到1.5元、0.90元、0.8元和0.7元。在成品油价格放开后，上述公司业绩持续增长可期。

　　光大证券甚至乐观预估本次收购价格将为最近30日均价的基础上溢价20%或以上，所需收购资金将达到138.4亿元。而申银万国以“2倍的净资产价格或6个月内最高价作部分溢价”为标准推算出，本次回购总金额将达到130亿元左右。

　　另一个引人注目焦点是，本次回购行动并未包括此前市场预期的整合重点——上海石化（600688）。“上海石化规模太大，回购金额与四家纯A股公司总和基本持平。短期内筹集两个130亿元，对中石化而言会有压力。”前述投行高层认为。

整合路线图

　　由于业务的重合、关联交易金额巨大，2000年中国石化在海外上市时，就向投资者承诺要整合旗下子公司，并制定了“成熟一家、整合一家”的策略。

　　从2002年重组湖北兴化（现名G华靖，股票代码600886）起，中国石化整合步伐缓慢前行。2004年12月30日，中石化以38.48亿港元回购北京燕化，2005年10月和11月，中国石化相继整合中国凤凰（000520）、镇海炼化。

　　两个月后，中国石化胃口大开，一口气整合4家纯A股公司。这种“一锅端”式整合与中石化前期慢走整合步调形成鲜明反差。

　　“中国石化整合旗下子公司一直在按自己的步调走，但2005年中政策环境发生了变化，一是国资委要求央企做大做强主业和整体上市；二是证监会加快股改的要求。政策变化加快了中石化整合步伐。”上海睿信投资管理公司董事长李振宁分析。

　　一位接近中国石化财务部的人士说，中国石化整合可能分三批进行，当第一批四家纯A股公司整合完后，就是第二批两家A+H公司：上海石化和仪征化纤（600871），第三批是石炼化（000783）、泰山石油（000554）和武汉石油（000668）。

　　上海石化和仪征化纤同属A+H公司，资产规模较大，总股本分别达到72亿股和40亿股之巨。现金回购压力较大，可能寻求其他成本更低的整合方式。按照管理层“国有重点公司2月完成股改，6月启动新老划断”的说法，中石化在完成四家纯A股上市公司收购后，有可能开启再融资大门。这为中国石化增发换股的整合方式提供了契机。“中国石化也是A+H股，中国石化A股换掉上海石化、仪征化纤的A股，中国石化的H股换掉上海石化、仪征化纤的H股，这种方式现金压力较小。”这位人士认为。

　　而对于石炼化、泰山石油和武汉石油等规模较小的子公司整合，业界普遍认为，中国石化极可能“一卖了之”。

名词解释

上市公司“私有化”

　　指上市公司大股东或重要股东回购该公司所有流通股，从而取消上市资格。往往由上市公司唯一控股股东发起，以现金收购全部流通股，让上市公司变成非上市公司。提出私有化的企业常有两个特征：现金充足和市值完全低估；集团旗下有多家上市资源，希望整合。

　　业界认为，中石油系、中石化系、中铝系等实施或有意实施以私有化为目的的要约收购，动因无外乎三点：整合集团资源，减少关联交易；防止股权稀释，保持控股地位；看好旗下上市公司发展前景，私有化以独享成长收益。